渠道去库存致Q3单季营收及利润略低于预期,维持买入评级。
   
海康威视公布2018年3季报,2018年1-9月营业收入338.03亿元,归母净利润73.96亿元,扣非后归母净利润71.52亿元,分别较上年度增长21.90%、20.20%、19.02%。其中Q3单季营收、归母净利润及扣非后归母净利润分别为129.27、32.48、31.42亿元,分别同比增长14.58%、13.53%、11.48%。Q3单季营收及利润增速低于预期,主要系在去杠杆背景下,渠道在Q2和Q3主动去库存,长期看好视频监控智能化介入商业运营,海康作为行业龙头,研发投入持续,人才储备丰富,维持“买入”评级。
   
渠道去库存影响Q2、Q3单季度业绩,Q4预计渠道恢复正常
   
去杠杆涉及各行各业,在此背景下,海康威视主动帮助经销商去库存,从公司层面,理性选择牺牲短期收入增速、保证收入健康程度,调整整体渠道经销商库存情况。对比公司2018年Q2及Q3单季与历年同期公司经营性现金流可知,2018年Q2及Q3为近5年同期经营性现金流峰值。2018年Q3单季经营性现金流同比增长109.33%,1-9月经营性现金流同比增长2660.86%。渠道去库存预计Q2、Q3各影响10亿左右收入,预计Q4恢复正常。
   
毛利率稳健提升,研发投入加大、期间费用率逐步控制,净利率维持稳定
   
产品结构变化带来总体毛利持续提升,前三季度综合毛利率达44.91%。但海康一直处于一个为未来提前布局的进取状态,2018年1-9月份公司研发费用率维持高位,达9.10%,前三季度研发费用绝对额已达30.78亿元。期间费用率虽然总体在2017年基础上有提升,但2018年前三季度已经单季逐季下降(Q1为24.95%、Q2为23.08%,Q3为22.06%),费用率逐步控制;今年海康针对订单形式变化进行组织架构调整,同时进行内部人员效能调整,发挥更大效能,调整在费用率上也有了一定的体现。净利润率总体维持稳定。
   
硬件与算法结合,推进视频监控智能化趋势不可挡
   
从行业专用芯片的推进进展程度和产品化节奏,我们预计带专用芯片的智能化前端产品在今年Q4会逐步丰富,新品毛利情况好于传统产品,且随着国产TPU及专用芯片的逐步丰富,视频监控智能化趋势不可挡。
   
AI Cloud+专用芯片推进安防行业智能化,维持买入评级
   
看好公司AI Cloud+专用芯片软硬件结合,持续推进安防行业智能化随着相关领域相关标签的算法成熟,起逻辑判断作用的专用芯片,对加强边缘计算能力,快速推动安防智能化的进展,意义重大。因经济景气度下降及去杠杆对渠道的影响,同时考虑到海外部分领域的不确定性,下调海康18-20年归母净利润至110.53、134.20、162.51(前值为121.30、157.13、204.22亿元),考虑可比公司2018平均PE估值为20.27倍及海康作为行业龙头的估值溢价,给予6个月20-25倍的PE估值,目标价29.08-36.36元,维持“买入”评级。
   
风险提示:宏观经济风险、海外竞争加剧、新业务进展低于预期。